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　　【中金網】11月30日，中國鋁業發布公告稱，受市場環境、環保限產等因素影響，本著效益最大化原則，公司決定對山西華圣鋁業有限公司、山東華宇合金材料有限公司等企業部分電解鋁生產線實行彈性生產，涉及電解鋁有色金屬產能約47萬噸。

　　作為其競爭對手全球最大的電解鋁生產商中國宏橋，雖然沒有發布公告宣布彈性調控產能的操作。但據山東省濱州市政府發布的文件獲知，中國宏橋集團今年冬季已被要求削減高達55萬噸的鋁年產量。2017年中國宏橋鋁產品及鋁合金類年產量為753萬噸，55萬噸占其去年鋁年產量的7.3%。

　　對于此次中國鋁業將部分電解鋁生產線實行彈性生產，是有利于緩解電解鋁行業產能過剩問題，外加中國宏橋被要求關閉部分工廠進行限產，是有利改善了市場供需狀況，有效促進了鋁行業的有序、健康發展，間接緩解中國鋁業及中國宏橋的經營活動帶來的銷售及庫存壓力。

　　既然提及到中國宏橋，就不得不提及到兩者在電解鋁行業的競爭關系，例如：近些年來中國鋁業實行彈性生產計劃（減產計劃）的時候，中國宏橋往往無減產計劃，甚至與中國鋁業“抬杠”，出現增產的計劃。若反觀兩者近些年的業績表現情況，就不難發展中國宏橋增加電解鋁產能后，擴大企業規模的同時出現可觀的凈利潤收益。

　　中國宏橋凈利率優于中國鋁業

　　中國宏橋的營業收入由2014年的360.86億元人民幣（單位下同）增至2017年的933.13億元，復合年增長率為37.25%。而同期的中國鋁業的營業收入由1422億元增至1801億元，復合年增長率為8.2%。單從營收增速上看，中國宏橋業績增速是優于中國鋁業的。

　　若從近一年的業績表現情況上看，截至2017年12月31日—2018年9月30日，中國鋁業的凈利率分別1.31%、1.66%及1.86%；凈利率出現逐年遞增的態勢，意味著中國鋁業盈利質量在提升。另一方面，截至2017年12月31日—2018年06月30日，中國宏橋凈利率分別為5.69%及4.43%，凈利率出現下滑的趨勢，凈利率出現下滑與近些年原材料上漲及人工金屬價格成本上漲有關。即使凈利率出現下滑，中國宏橋的凈利率還是中國鋁業2倍多。二級市場股價正好反應了這一點，截至12月3日收盤，中國鋁業股價為2.880港元，中國宏橋為4.870港元，兩者的股價也是相差近1倍左右。

　　然而，一直保持營收較高增速的中國宏橋，被要求削減產能，其擴張之路將受阻，或會影響企業的經營活動所產生的營收增速，未來能否保持穩增的態勢將存疑。

　　對于鋁行業供應商實行彈性生產是有利于市場的供給需求有序的發展，及成本的控制，更有利于緩解庫存壓力大的企業，提升經營現金流量。

　　中國鋁業除了通過實行彈性生產計劃緩解庫存壓力，近些年也通過持續的“減法”操作，如：剝離負債業務模塊，通過并購改善企業資產負債率等。

　　剝離負債項目，“債轉股定增”減低負債

　　減法一：剝離部分資產，自2013年起到2017年底，中國鋁業持續通過調節資產結構，相繼“減去”鋁加工板塊、部分落后氧化鋁生產線、中鋁鐵礦股權、焦作萬方股權等資產。據財通證券研究院不完全統計，2013年6月至2017年年底公司累計剝離出資產169億元（不包括出售西芒杜項目）。

　　減法二：“債轉股定增”減低負債，降低資產負債率。受大規模資本支出及盈利下滑影響，中國鋁業資產負債率從2009年的58.51%%增加至2014年的79.43%。為應對高負債率帶來的經營性風險，同時遵循國家去杠桿、降成本的要求，除嚴格控制資本性支出外，還通過“債轉股定增”的方式進一步對資本結構進行調整。完成此次操作后，資產負債率由2014年79.43%下降至2018年第三季度的67.16%。經營現金流凈額也從2009年的流出7.06億元，經過近些年的調整嚴控，到2017年經營現金流凈額呈現出131.28億元凈流入狀態。

　　從上述的兩項“減法”操作后，中國鋁業的經營狀況由巨大虧損轉為微利，是值得稱贊的。另外隨著山東冬季限產及國家政策持續施壓，外加國內兩大電解鋁生產商的限產，未來電解鋁行業凈利潤有望得到改善。

　　電解鋁行業供需有序，利潤率有望回暖

　　據悉，在11月15日至明年3月15日的采暖季，中國將削減約23萬噸電解鋁運行產能，較去年同期減少約82萬噸。隨著近期山東、新疆、內蒙古等地合計約400萬噸的違規產能全部停產，且這些產能基本全部使用自備電生產，另外新建煤電鋁一體化項目因電解鋁產能指標問題和機組手續不全等問題，將導致建設投產速度放緩。如此一來，供給彈性變小，電解鋁行業低利潤的時代或將結束，未來隨著行業供需有序，利潤率有望得到提升。

　　對于近期山東省等地違規叫停的事件，對中國鋁業影響相對較小，而對于競爭對手中國宏橋相對較大。截止目前，中國鋁業的四大基地產能（山西、廣西、貴州及包頭）占比在70%左右，其中山西占比16%、廣西占比6%、貴州占比18%、包頭占比29%。

　　對于自備電生產的問題，中國鋁業存在削減成本方面的優勢。主要是中國鋁業通過與電網運營商達成的低價直購協議，中國鋁業的發電自給率自2014年以來已經大幅提高。另外中國鋁業總裁敖宏先生此前曾表示，公司電解鋁完全成本已經進入行業前45%，其下屬的廣西分公司、包頭鋁業等企業的完全成本競爭力則處于行業領先位置。

　　結語：

　　不管限產還是實行彈性生產計劃的行為，雖然不是長遠之計，但在一定程度上可以緩解眼前產能過剩的問題，是有利于維持市場供需平衡，確保鋁價在一個合理的區間。對于近些年不斷進行“減法”操作的中國鋁業，可以借助電解鋁整改之際，合理整合自身優勢，在未來行業趨于良性發展中，能越走越遠，為股東帶來可觀的效用。